Artikkelen er tidligere publisert i tidsskriftet "Praktisk Økonomi & Finans".

Innledning

Hensikten med artikkelen er å vise hvilke beregninger som bør gjøres for å illustrere effekten av ulike transaksjonsformer. Tallmaterialet er tatt fra et reelt tilfelle og anonymisert. Artikkelen er bygget opp i to hoveddeler. Først presenteres en problemformulering, og deretter vises hvorledes nøkkeltall mv. påvirkes av ulike transaksjonsmodeller 

Presentasjoner av forutsetninger og spørsmålsstillinger

Nedenfor er gjengitt en sammensatt balanse for Selger AS. Kjøper AS har beregnet verdien av sysselsatt kapital inklusive goodwill til kr. 15. mill. Kjøper AS og Selger AS er enige om at Kjøper AS på kr. 15 mill. relaterer seg til kjøp av "innmaten" i Selger AS mot kontant oppgjør. Nedenfor er gjengitt saldoverdi, bokført verdi og antatt salgsverdi på de eiendelene som skal selges.

Balanse (alle tall i hele 1.000 kr.):

Note 1. Maskiner, inventar:	2.000
Note 2. Kontormaskiner:	1.000
Note 3. Industribygg:	5.000
Sum anleggsmidler:	8.000
Varelager:	3.000
Fordringer	2.500
Sum omløpsmidler:	5.500
Sum eiendeler:	13.500
Aksjekapital:	2.000
Annen egenkapital:	2.000
Langsiktig gjeld:	6.000
Rentefri kortsiktig gjeld:	3.500
Sum egenkapital og gjeld:	13.500

Note 1:
Saldoverdi = bokført verdi
Antatt maksimal salgsverdi: 3.000
Skattemessig avskrivningssats: Maks 20%

Note 2:
Saldoverdi = bokført verdi
Antatt maksimal salgsverdi: 2.000
Skattemessig avskrivningssats: Maks 30%

Note 3:
Saldoverdi = bokført verdi
Verditakst: 7.000
Skattemessig avskrivningssats: Maks 4%

Spørsmål:
Hvorledes påvirkes sentrale finansielle nøkkeltall i kjøperselskapet av følgende 3 transaksjonsformer:

I henhold til oppgitte maksimale salgsverdier for anleggsmidler får vi følgende:

	Bokf. Verdi	Maks salgsverdi	Allokert merverdi
Maskiner, inventar	2.000	3.000	1.000
Kontormaskiner	1.000	2.000	1.000
Industribygg	5.000	7.000	2.000
Ufordelt merverdi "goodwill"			1.000
Sum merverdi			5.000

Drøfting av ulike Transaksjonsmodeller: Konsekvenser for regnskapsanalysen

Kjøper har følgende balanse før oppkjøpet/fusjonen gjøres:

Maskiner, inventar	5.000
Sum Anleggsmidler	5.000
Varelager	4.000
Fordringer	3.000
Kontanter	9.000
Sum omløpsmidler	16.000
Sum eiendeler	21.000
Aksjekapital	2.000
Annen egenkapital	7.000
Sum egenkapital	9.000
Langsiktig gjeld	6.000
Rentefri kortsiktig gjeld	6.000
Sum gjeld	12.000
Sum egenkapital og gjeld:	21.000

Hovedtall fra resultatregnskapet

Nedenfor vises et sammendrag av resultat regnskapet for Selger AS og Kjøper AS, og Kjøper og Selger AS samlet.

	Selger AS	Kjøper AS	K+S
Driftsinntekter	20.000	25.000	45.000
Driftsresultat	2.000	3.000	5.000
Finansinntekter	0	400	144
Finanskostnader	500	500	1.300
Ord. res. før skatt	1.500	2.900	3.844

K+S viser resultatregnskapet etter oppkjøpet delvis finansiert med egne likvide midler (3.257) og delvis med gjeld (5.000). Det er regnet 2,5% rentetap på finansieringen med egne likvider og 6% rente på gjeldsfinansieringen. Nedenfor vises hvorledes balansen i det sammensluttede selskapet blir ved ulike overdragelsesformer.

Kjøp av aksjer

Pris ved kjøp av aksjer kan beregnes slik at hensyn er tatt til latent skatt

Bokført egenkapital selger:	4.000
Merverdi eiendeler:	5.000
- latent skatt kontormaskiner 1.000*0,3*0,28/(0,3+0,1)	210
- latent skatt maskiner,inventar 1.000*0,2*0,28/(0,2+0,1)	186
- latent skatt industribygg 2.000*0,04*0,28/(0,04+0,1)	160
- latent skatt goodwill 1.000*0,2*0,28/(0,2+0,1)	187
Kjøpesum aksjer	8257

Kjøpet finansieres med 5 mill. i gjeld og 3,257 mill. finansieres med egne midler. Rente på innskudd er 2,5% og gjeldsrente på oppkjøpsfinansieringen er 6%. Utbytte er 0.

Note: Den latente skatten er diskontert med et avkastningskrav på 10%, som er en relativt høy diskonteringsfaktor. Dette kan tilsi at den latente skatten er noe undervurdert.

I kjøpers morselskap vil balansen etter kjøpet av aksjene i Selger AS se slik ut:

Aksjer	8.257
Maskiner, inventar	5.000
Sum Anleggsmidler	13.257
Varelager	4.000
Fordringer	3.000
Kontanter	5.743
Sum omløpsmidler	12.743
Sum eiendeler	26.000
Aksjekapital	2.000
Annen egenkapital	7.000
Sum egenkapital	9.000
Langsiktig gjeld:	11.000
Rentefri kortsiktig gjeld:	6.000
Sum gjeld	17.000
Sum egenkapital og gjeld:	26.000

 

Nøkkeltall	Før kjøp	Etter kjøp
Egenkapitalandel	43%	35%
Langsiktig lagerfinansiering	250%	169%
Likviditetsreserve (limit KK=0)	36%	23%
Totalrentabilitet	16%	13%
Rentedekningsgrad	6,8	4,15

Vi ser altså at morselskapets nøkkeltall er betydelig svekket, idet oppkjøpet delvis er gjeldsfinansiert ved å benytte selskapets likviditet.

Kjøpers konsernregnskap etter aksjekjøp:

Nedenfor har jeg foretatt en konsolidering av Kjøper AS og Selger AS

	Kjøper	Selger	Konsern
Maskiner, inventar	5.000	3.000	8.000
Kontormaskiner		2.000	2.000
Industribygg		7.000	7.000
Goodwil (note1)		257	257
Sum anleggsmidler	5.000	12.257	17.257
Varelager	4.000	3.000	7.000
Fordringer	3.000	2.500	5.500
Kontanter	9.000	0	9.000
- Kontanter brukt til oppkjøp			-3.257
Sum omløpsmidler	16.000	5.500	18.243
Sum eiendeler	21.000	17.757	35.500

 

	Kjøper	Selger	Konsern
Aksjekapital	2.000	2.000	2.000
Annen egenkapital	7.000	5.065	5.808
Sum egenkapital (note 3)	9.000	7.065	7.808
Utsatt skatt (note2)	0	1.192	1.192
Langsiktig gjeld	6.000	6.000	12.000
Oppkjøpsfinans	0	0	5.000
Rentefri kortsiktig gjeld	6.000	3.500	9.500
Sum gjeld	12.000	10.692	27.692
Sum egenkapital og gjeld	21.000	17.757	35.500

Note 1:
Goodwill er beregnet som følger:

Goodwill ved oppkjøp	1.000
Latent skatt ved kjøp av aksjer:	-743
Goodwill i konsernregnskapet	257

Note 2:
Vi ser altså i forbindelse med konsolderingen vil kjøpet av aksjene til 8.287, medføre at man får utsatt skatt på 28% av differansen mellom allokert verdi på overtatte eiendeler og skattemessig verdi. Denne er beregnet som følger:

Kjøpesum verdi/verdi aksjer:	8.257
Egenkapital Selger AS	4.000
Netto merverdi (sk.m)	4.257

Utsatt skatt: 4.257*0,28=1.192

(Idet det nå ikke lenger er skatt ved salg av aksjer, vil i realiteten ikke selskapet innrette seg slik at konsernet vil få skatt. Det kan således tenkes at man i fremtiden ikke vil avsette utsatt skatt i konsernregnskap.)

Note 3
Egenkapital konsern; 9.000+7.065-8.257=7.808

Kjøp av innmat

Her kjøpes alle eiendeler til virkelig verdi, og det oppstår ingen latent/utsatt skatt-problematikk. Dette gir følgende tall:

	Kjøper	Selger	Konsern
Maskiner, inventar	5.000	3.000	8.000
Kontormaskiner		2.000	2.000
Industribygg		7.000	7.000
Goodwill		1.000	1.000
Sum anleggsmidler	5.000	13.000	18.00
Varelager	4.000	3.000	7.000
Fordringer	3.000	2.500	5.500
Kontanter	9.000	0	9.000
- Kontanter brukt til oppkjøp			--4.000
Sum omløpsmidler	16.000	5.500	17.500
Sum eiendeler	21.000	18.500	35.500

Beregning av nøkkeltall:

Egenkapitalandel:	22%
Langsiktig lagerfinansiering:	125%
Likviditetsreserve (limit KK=0):	13%
Totalrentabilitet:	15%
Rentedekningsgrad:	4%

Vi ser at konsoliderte tall for Kjøper AS etter oppkjøpet av Selger AS gir dramatisk lavere verdier enn Kjøper AS hadde før de kjøpte selskapet. Hovedårsaken ligger i en betydelig oppsvulming av balansen i forbindelse med det delvis gjeldsfinansierte oppkjøpet.

	Kjøper	Selger	Konsern
Aksjekapital	2.000	2.000	2.000
Annen egenkapital	7.000	7.000	7.000
Sum egenkapital (note 3)	9.000	9.000	9.000
Langsiktig gjeld	6.000	6.000	12.000
Oppkjøpsfinans	0	0	5.000
Rentefri kortsiktig gjeld	6.000	3.500	9.500
Sum gjeld	12.000	9.500	26.500
Sum egenkapital og gjeld	21.000	18.500	35.500

Egenkapitalandel:	25%
Langsiktig lagerfinansiering:	114%
Likviditetsreserve (limit KK=0):	11%
Totalrentabilitet:	15%
Rentedekningsgrad:	4%

Vi ser at langsiktig lagerfinansiering og likviditetsreserve er ytterligere svekket, idet det benyttes mer likvider til oppkjøpet enn tilfellet er ved kjøp av aksjer

Fusjon (oppkjøpsmetoden)

Når selskapene fusjoneres, blir det ikke noe gjeldsopptak eller bruk av likviditetsreserven. Ved fusjonen legges verdien av aksjene til grunn. Dette gir følgende tall:

Fusjonsbalanse Kjøper AS

	Kjøper	Selger	Konsern
Maskiner, inventar	5.000	3.000	8.000
Kontormaskiner		2.000	2.000
Industribygg		7.000	7.000
Goodwil (note1)		257	257
Sum anleggsmidler	5.000	12.257	17.257
Varelager	4.000	3.000	7.000
Fordringer	3.000	2.500	5.500
Kontanter	9.000	0	9.000
Sum omløpsmidler	16.000	5.500	21.500
Sum eiendeler	21.000	17.757	38.757

 

	Kjøper	Selger	Konsern
Aksjekapital (note 3)	2.000	2.000	2.000
Overkursfond (note 4)			6.065
Annen egenkapital	7.000	5.065	7.000
Sum egenkapital	9.000	7.065	16.065
Utsatt skatt (note2)	0	1.192	1.192
Langsiktig gjeld	6.000	6.000	12.000
Oppkjøpsfinans	6.000	6.000	12.000
Rentefri kortsiktig gjeld	6.000	3.500	9.500
Sum gjeld	12.000	10.692	22.692
Sum egenkapital og gjeld	21.000	17.757	38.757

Note 1:
Goodwill er beregnet som følger:

Goodwill ved oppkjøp:	1.000
Latent skatt ved verdsettelse av aksjer:	-743
Goodwill i fusjonert selskap	257

Note 2:
Vi ser altså i forbindelse med fusjonen vil aksjeverdiene på 8.287 medføre at man får en utsatt skatt på 28% av differansen mellom allokert verdi på overtatte eiendeler og skattemessig verdi.

Verdi aksjer:	8.257
Egenkapital Selger AS	4.000
Netto merverdi (sk.m)	4.257

Utsatt skatt: 4.257*0,28 = 1.192

Note 3:
Det forutsettes at verdirelasjonene mellom kjøper og selger er forhandlet til 2/1. Dette tilsier at det overtakende selskap, Kjøper AS, må utvide aksjekapitalen med 1.000 fra 2.000 til 3.000. De resterende 1.000 av aksjekapitalen i Selger AS blir tillagt overkursfondet.

Note 4:
 

Merverdier inklusive goodwill:	4.257
+ Bokført egenkapital	4.000
- Utsatt skatt	1.192
- Økning aksjekapital i fusjon	1.000
= Overkursfond	6.065

Egenkapitalandel:	41%
Langsiktig lagerfinansiering:	171%
Likviditetsreserve (limit KK=0):	20%
Totalrentabilitet (note 5)	14%
Rentedekningsgrad (note 6)	5,4

Note 5:
Beregnes som: (5.000 + 400)*100/38.757% = 14%

Note 6:
Beregnes som: (5.000 + 400)/1000 = 5,4

Konklusjon

Idet fusjon ikke medfører opplåning eller bruk av likvider, ser vi at nøkkeltallene faller vesentlig bedre ut enn ved kjøp av aksjer og innmat. Detter er forhold som bør hensyntas ved valg av transaksjonsmodell. Også banker og øvrige kredittgivere bør sette seg inn i hvorledes integrasjon av bedrifter er gjennomført, idet dette for eksempel må få store konsekvenser for bankenes covenantskrav. For nøkkeltalldefinisjoner vises til www.lederkilden.no.